Vício em compromissadas

Artigo publicado no jornal O Estado de S. Paulo (página A2 – 9/11/16)

Vício em compromissadas

Se as OCs não recuarem será difícil retomar a trilha de investimento, produção e emprego 

* Felipe Salto e José Roberto Afonso

09 Novembro 2016 | 05h09

O que são as operações compromissadas (OCs) realizadas pelo Banco Central (BC)? Não é assunto simples, mas é indispensável que seja bem conhecido, pelo forte impacto negativo que produz na economia. Trata-se de uma forma algo disfarçada de dívida pública. Por meio delas, o BC vende e compra títulos federais que estavam em sua carteira para, respectivamente, evitar excesso ou escassez de dinheiro em circulação. O compromisso está em recomprar (ou revender) esses mesmos títulos em data futura.

As OCs são remuneradas pela Selic, taxa fixada pelo BC, que persegue dois objetivos ao determiná-la. O primeiro, de olho na inflação, é regular a quantidade de moeda e crédito que circula na economia, elevando os juros para inibir a alta de preços. O segundo, de olho no mercado, é garantir a remuneração desejada pelas instituições financeiras para o financiamento do déficit público.

Uma contradição entre esses dois objetivos desponta no Brasil. A taxa de juros que o BC julga suficiente para conter a inflação determina diretamente o custo do Tesouro para remunerar os detentores de 46% do total de sua dívida (já em R$ 4,1 trilhões). Cria-se um círculo vicioso em que a meta de inflação condiciona o resultado fiscal, pois uma Selic mais alta produz mais despesas, aumenta o serviço da dívida e aprofunda o déficit fiscal. Na prática, as OCs ditam uma espécie de piso para a taxa de juros e assim asseguram ganhos para os investidores financeiros.

Atualmente o saldo de operações compromissadas ronda a casa de R$ 1,1 trilhão, ou 18% do produto interno bruto (PIB), recorde histórico. Ao final de 2006 eram apenas R$ 77,4 bilhões, ou 3,2% do PIB. Comparando: nos Estados Unidos a mesma operação (repurchase agreements ou “repos”) representa cerca de 1,7% do PIB, um décimo do registrado no Brasil, mesmo depois da crise global.

O aumento de gasto público não explicou o salto das OCs. A justificativa era enxugar o excesso de moeda nacional que entrava no mercado, decorrente da acumulação de reservas internacionais. Contudo, para ilustrar, nos nove primeiros meses desse ano as OCs cresceram em 2,1 pontos do PIB e, na contramão, o ativo externo líquido do Banco Central caiu em 4,3 pontos do produto. A crise faz explodirem as compromissadas enquanto despencam as reservas expressas em moeda local.

Outra razão para tantas OCs: desde 2012 o Tesouro optou por reduzir rapidamente a fatia de títulos (LFTs) com juros atrelados à Selic (não repondo os papéis vincendos, inclusive); o excesso de dinheiro em circulação precisou ser reduzido, o que foi feito pelo BC por meio de OCs. Mesmo com déficits, o Tesouro consegue acumular um caixa monumental (beira o R$ 1 trilhão) em razão do dinheiro recebido do próprio BC. Este remunera com Selic o caixa único lá depositado e também repassa ao Tesouro os ganhos cambiais com a valorização das reservas internacionais (quando o dólar sobe), mesmo que elas não tenham sido vendidas e o lucro não tenha sido realizado. Se o ganho é recebido à vista e em espécie, quando o BC tem prejuízo cambial, o Tesouro cobre com emissão de títulos, que engordam a carteira da autoridade monetária, e assim pode contratar cada vez mais OCs.

Resultado estranho ao que seria uma adequada política monetária: os detentores de dívida atrelada à Selic ganham quando ela sobe, pois ficam com mais recursos para investir ou gastar, na contramão do desejado quando se elevam os juros para combater a inflação. Em países onde o perfil da dívida é normal isso não se observa.

O pecado capital talvez esteja na ausência de um amplo mercado interbancário, no Brasil, para operações de troca de liquidez entre os próprios bancos. Na prática, os bancos não confiam muito nos seus pares e as sobras de caixa no fim do dia são trocadas com o Banco Central por OCs. Em tempos de crise, com crédito retraído, sobra ainda mais para aplicar no BC.

Enquanto as OCs não recuarem, será difícil a economia brasileira retomar a trilha do investimento, da produção e do emprego. A incerteza provoca uma corrida desenfreada para o dinheiro, que na economia moderna é pintado de dívida pública e, no caso brasileiro, ainda mais na forma de OCs. Estas remuneram muito bem, com liquidez, já que podem ser compradas hoje e vendidas amanhã e têm a melhor garantia possível numa economia – o governo e o Banco Central.

Se o dinheiro encontra um porto tão seguro, por que navegar em mares revoltos (com a pior recessão da História) e incertos, por que o trocar por investimento na produção e na infraestrutura ou por exportação? Não existe clareza de que haverá crédito suficiente e taxa de câmbio decente. Aliás, entre janeiro e setembro as OCs cresceram R$ 163 bilhões e a dívida bruta, R$ 402 bilhões. Enquanto isso, pretende-se que o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) antecipe R$ 100 bilhões do que deve ao Tesouro, esquecendo que ele próprio mandou o banco emprestar barato e a perder de vista – fora o desrespeito à responsabilidade fiscal e à boa governança corporativa.

Enfim, as OCs funcionam hoje como um termômetro que mede a febre da economia. Não basta mudar o governo e a equipe econômica e aprovar uma única medida para equacionar problemas estruturais e retomar o crescimento. Sem desatar os nós que amarram a política monetária e a fiscal, o investimento produtivo – que gera emprego – continuará a ser preterido em relação à alternativa de deixar o dinheiro no cofre do governo rendendo os mais altos juros do mundo e podendo ser sacado a qualquer momento.

*Respectivamente, economista, assessor parlamentar no Senado, autor do livro ‘Finanças Públicas: da Contabilidade Criativa ao Resgate da Credibilidade’ (Record, 2016); economista, pesquisador do IBRE/FGV e professor do IDP

Lázaro e o abismo fiscal

abismo-1050x525-1050x525“Entre vocês e nós há um grande abismo, de forma que os que desejam passar do nosso lado para o seu, ou do seu lado para o nosso, não conseguem”. (Lucas, 16: 26).

Lázaro era um mendigo que vivia à porta de um homem rico. Ambos morreram. O primeiro, do céu, enxergava o homem rico sofrendo no inferno. Nada podia fazer. Havia um abismo entre eles. A distância entre o quadro de desmonte das contas públicas e o ambiente necessário para recolocar o Brasil na rota do crescimento econômico é igual àquela entre Lázaro e o rico. A diferença é que, no nosso caso, há muito a ser feito.

O PT desarrumou a casa de maneira dedicada e persistente. Reviraram as gavetas, rasgaram as almofadas dos sofás, puseram fogo nos tapetes, quebraram as janelas e ainda deixaram as contas de luz e de água sem pagar. Transformaram a casa em um buraco inabitável. É com essa situação de profundo descalabro que o governo do presidente Michel Temer se deparou nas contas públicas. Foi fácil destruir. Reconstruir demandará tempo.

A contabilidade criativa combinou-se com a má gestão da coisa pública: verdadeiro golpe no coração da responsabilidade fiscal.

Os episódios dessa empreitada contra o Erário e o País foram numerosos: a) a criação do Fundo Soberano com reservas fiscais que, depois, serviram para tapar buracos; b) o uso da Petrobras e do pré-sal para fabricar 1% do PIB de resultado primário (receitas menos despesas sem contar os juros), a famosa manobra contábil da Petrobras de 2010; c) a não contabilização de subsídios do BNDES; d) os abatimentos da meta fiscal e suas variantes desde 2009; e) a implantação de um balcão para conceder desonerações que tornaram o sistema tributário ainda mais complexo; f) as pedaladas fiscais; e g) o uso do lucro cambial do Banco Central para pagar despesas correntes do governo.

Cada um desses pontos merece um artigo à parte. Muitos analistas se dedicaram a apontar os riscos associados a esses equívocos. No melhor dos casos, foram tachados de “pessimistas”. Mas o resultado está aí e pode ser visto a olho nu: a dívida pública saltou de 55% para 71% do PIB e, se nada for feito, atingirá rapidamente a marca de 100% do PIB. Com a PEC e a reforma da previdência, a dívida poderá atingir 84-85% do PIB e, depois, começar a cair. Sem mudanças, o risco de uma trajetória explosiva seria iminente. Mesmo com a emenda à Constituição aprovada, não será fácil. Não há bala de prata em política fiscal.

Dilapidaram o país, rasparam, quebraram o tacho e venderam os cacos. Agora, acenam contra a PEC do Teto como se fossem os monopolistas do interesse coletivo. Não veem que se trata do início de um longo tratamento contra o mal causado pelo lulopetismo à nação. Ponderações e críticas podem ser feitas quanto ao desenho da PEC, sobretudo a respeito do prazo. Eu mesmo escrevi sobre isso em artigos para este blog e para a imprensa. Nada anula, contudo, a importância de aprovarmos o quanto antes essa proposta.

O governo FHC deixou o Brasil pronto para crescer. O país recebido por Lula tinha contas sadias e um sistema financeiro mais organizado. Com o Proes, FHC retirou das costas dos estados o fardo pesado de bancos públicos ineficientes, verdadeiros campos férteis à corrupção e ao desperdício. No mesmo governo, ganharam vida a renegociação das dívidas dos estados e a Lei de Responsabilidade Fiscal (lei complementar nº 101/2000): ordem na casa.

Não foi em vão. O ciclo de responsabilidade fiscal permitiu ao país reduzir o endividamento público e abrir espaço para o financiamento de mais políticas públicas na década subsequente. A comparação desses dois momentos – o de soerguimento de instituições e reformas modernas e o de desmonte das instituições fiscais – serve de lição para nunca mais cairmos no canto das sereias.

Não há caminho fácil para o crescimento. A estrada do progresso, da distribuição de renda e riqueza, da conquista da igualdade de oportunidades e da construção de um Estado republicano e justo é pavimentada com “sangue, suor e lágrimas”. Tudo de bom que conseguirmos formular e aprovar, hoje, só produzirá efeitos ao longo do tempo. Medidas emergenciais podem ser combinadas para acelerar o processo, mas a retomada da sustentabilidade da dívida em relação ao PIB só virá em seis ou sete anos.

Perdemos tempo em não seguir a rota definida por FHC. Esse abismo fiscal não está aí por obra do acaso e não será suplantado sem um compromisso profundo da burocracia, dos políticos, do empresariado, dos formadores de opinião e dos trabalhadores com a restauração da ordem. Mãos à obra.

Livro | Bacha | Crise

Aqui vai o convite para o lançamento do livro organizado por Edmar Bacha: “A crise fiscal e monetária brasileira”. Tenho a honra de ter escrito um dos capítulos, onde José Roberto Afonso, Geraldo Biasoto, Marcos Köhler e eu falamos sobre política cambial, swaps cambiais, política monetária e política fiscal.

A data é 09/11 em São Paulo. O evento ocorrerá na Livraria Cultura a partir de 19 horas.

Estadão | 23-10

Pouco aperto agora, muito depois?

Leia a resposta da equipe econômica à pergunta de Felipe Salto, assessor econômico do Senado, sobre a PEC do Teto

22 Outubro 2016 | 18h30

Foto

Felipe Salto, especialista em contas públicas

 

Felipe Salto, especialista em contas púlbicas e assessor econômico do Senado Federal:

“A PEC determina que se aplique a inflação do ano anterior para reajustar os gastos do ano seguinte. Ao meu ver, há uma desbalanceamento aí. Isso gera um esforço muito pequeno no curto prazo. A inflação do ano que vem tende a rodar em torno de 4,5%, mas vai se usar como indexador a inflação deste ano, 7,2%. Você está autorizando aumento real, acima da inflação. Lá na frente, porém, a aplicação dessa regra, sem nenhuma mudança, vai gerar enormes superávits (economia de recursos), perto de 6% do PIB (Produto Interno Bruto). Não seria melhor que, a partir de uma determinada taxa de crescimento, o indexador fosse alterado: a meta de inflação, mais o crescimento do PIB, por exemplo?”

Resposta da equipe econômica:

A regra da PEC 241 é balanceada. A evidência está no Projeto de Lei Orçamentária de 2017, já formulado nos termos da PEC, no qual as despesas discricionárias estão bastante contidas em relação a 2016. Ao estipular uma elevação nominal das despesas primárias da ordem de 6,8% para uma inflação estimada para 2017 em torno de 5,04%, o crescimento real da despesa seria de 1,7% no próximo ano.

Trata-se de significativa desaceleração da despesa em relação ao passado recente. Segundo dados do Resultado do Tesouro Nacional, a elevação nominal das despesas primárias do governo central nos últimos dez anos (2006 a 2015) foi, em média, de 12,6% ao ano. Nesse período, a despesa anual teve crescimento real médio de 6,4%.

Adicionalmente, não há possibilidade de se produzir resultado primário excessivo no longo prazo. Esse tipo de previsão baseia-se na manutenção da regra de crescimento do gasto pela inflação por 20 anos, sem mudança no décimo ano. A regra de crescimento real da despesa primária pela inflação do ano anterior é para os primeiros dez anos. A partir desse prazo, o presidente da República pode definir uma nova regra a cada quatro anos pelo período dos próximos dez anos.

Juros | Folha | 22-10

http://www1.folha.uol.com.br/opiniao/2016/10/1825286-banco-central-acertou-ao-reduzir-taxa-de-juros-sim.shtml

“Banco Central acertou ao reduzir taxa de juros? SIM”

BOM COMEÇO, MAS QUEDA DEVERIA SER MAIOR

Felipe Salto* – Folha de S. Paulo (pág. A3)

 

O Banco Central tomou coragem e iniciou um ciclo de redução dos juros. A queda foi de 0,25 ponto percentual, para 14% ao ano. A intensidade deveria ter sido maior, mas já é um começo.

Apesar das incertezas, a melhora das expectativas, resultado da atitude decidida do governo Michel Temer na seara fiscal, deu mais força à redução da Selic. Juros menores têm o condão de turbinar o investimento. A dívida das empresas cai e o gasto do governo se retrai. Nessa toada, voltaremos a crescer.

Se a taxa interna de retorno de um projeto de investimento é inferior à remuneração oferecida nos títulos públicos (a Selic), o projeto não sai do papel. Logo, quanto menor a taxa de juros, maior o número de investimentos viáveis economicamente.

O retorno de 10% em uma fábrica de sapatos é muito ou pouco? Depende de quanto eu ganharia colocando esse capital em títulos públicos.

Ao fixar determinado nível de juros, busca-se certo patamar de inflação em um prazo de um ou dois anos, mas sem tirar o olho do lado real: produção, emprego e investimento.

Por exemplo, para o ano que vem, o próprio BC já prevê uma inflação de 4,4%, abaixo do centro da meta fixada pelo Conselho Monetário Nacional (4,5%). Quanto ao PIB, nunca estivemos tão mal: um tombo, entre 2015 e 2016, de mais de 7%.

Os analistas preveem inflação de 5% para os próximos 12 meses. Desde novembro do ano passado, a expectativa dos agentes econômicos já caiu quase dois pontos e meio.

Isto é, o juro real, variável mais relevante para a decisão de investimento (pois desconta a perda com a inflação), estava subindo até a última quarta-feira (19), mesmo com a Selic inalterada.

O juro brasileiro é uma espécie de jabuticaba. Amarga. Com dívida de 70% do PIB ou R$ 4,3 trilhões, o Brasil paga 8,5% de juros reais. Países com níveis similares de dívida têm taxas de juros reais negativas ou, quando positivas, iguais a 2% ao ano, no máximo.

Os juros brasileiros estão muito acima do nível internacional acrescido do risco país. Isto é, estamos pagando muito mais do que o necessário para cobrir o diferencial de risco para o investidor que tem de decidir colocar dinheiro aqui ou mandar para os Estados Unidos. Isso cria um estímulo para a entrada de dinheiro especulativo no Brasil: entra, ganha o juro e vai embora depois do pernoite.

Marcos Lisboa argumentou nesta Folha que o critério da taxa natural seria o relevante para a decisão sobre os juros. Trata-se do seguinte: observar como está se comportando o consumo (incluindo o governo) e a capacidade de produção e, na presença de pressões excessivas do primeiro sobre a segunda, juros para cima.

Ora, mas se a economia está em depressão profunda, a léguas de distância do seu potencial (o máximo PIB possível dadas a mão de obra, a infraestrutura, a produtividade etc.), esse argumento não para em pé por mais de dois segundos.

Isso não anula a necessidade de ajuste fiscal duro, profundo e abrangente. O Estado precisa ganhar músculos e perder peso para financiar mais e melhores políticas públicas.

Aliás, só como resultado da redução de 0,25 ponto percentual, o setor público deixará de pagar R$ 6,5 bilhões em juros ao setor privado. Do ponto de vista das empresas, menos dívidas e mais investimentos.

O BC tomou a decisão certa, sobretudo diante da perspectiva de equacionamento do buraco das contas públicas com a PEC do teto de gastos. Todavia, é preciso intensificar a redução.

Ao realinhar estruturalmente os juros, combateremos a tendência crônica de valorização artificial do real frente ao dólar e, com isso, desintoxicaremos a indústria e teremos a oportunidade de voltar a crescer e a reduzir a pobreza.

*FELIPE SALTO, economista, mestre em administração pública pela Fundação Getulio Vargas, é coautor do livro “Finanças Públicas: da Contabilidade Criativa ao Resgate da Credibilidade” (Record)

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Comentários sobre os juros no Brasil

Fiz um artigo para discutir a importância de iniciarmos, rapidamente, um ciclo de redução da Selic. Os argumentos desse texto são suficientes para sustenta a defesa de uma queda mais intensa dos juros básicos. Reduzir a Selic em algo como 1 ponto percentual, hoje, teria impactos importantíssimos sobre a recuperação da atividade econômica.

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Comentários sobre os juros no Brasil

Felipe Salto

Sumário

  1. Introdução

A chamada nova matriz econômica não deve ser simplesmente substituída pelas regras que balizaram o tripé macroeconômico, dado que o cenário externo é distinto e demanda novos tipos de ações do governo.

  1. Expectativas de inflação

A manutenção da Selic em 14,25% ao ano significa um aperto monetário de 2,21% na taxa real de juros desde novembro do ano passado. O Banco Central deveria iniciar um ciclo de redução começando com 1 ponto percentual já em outubro.

  1. A regra da paridade dos juros

Pela regra da paridade de juros, a taxa real, no Brasil, está muito acima do que deveria. Tanto pelo critério da média histórica quanto pelos dados atuais, a discrepância é, no mínimo, de dois pontos e meio de percentagem.

  1. Tendência estrutural à apreciação cambial

O diferencial de juros externo e interno cria uma tendência estrutural à apreciação do câmbio, o que prejudica a atividade, as receitas do governo e, assim, dificulta o reequilíbrio das contas públicas.

  1. Ajuste fiscal

As condições fiscais são muito negativas. A recuperação do resultado primário não virá por geração espontânea, mas pela necessária recuperação do crescimento econômico. A PEC do Teto é positiva e ajudará nesse processo de recobrar a credibilidade. O ajuste fiscal é necessário para ajudar a compor um ambiente pró-crescimento e reforça a possibilidade de queda dos juros.

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  1. Introdução

A prática da política monetária, no Brasil, desde a adoção do regime de metas para a inflação[1], tem se pautado por um excesso de conservadorismo. Os juros, independentemente de questões fiscais, inflacionárias e do próprio ciclo de atividade econômica, quase sempre estiveram acima do padrão internacional.

A lógica do regime de metas está fundamentada no chamado trilema de Mundell-Fleming[2]. A ideia é que só se pode escolher dois dentre três objetivos de política econômica: câmbio fixo, mobilidade de capitais e independência da autoridade monetária. Optamos pelas duas últimas.

O novo contexto econômico mundial, com políticas monetárias expansionistas (a exemplo do “Quantitative Easing” em suas várias edições), gerou um impacto tremendo sobre as moedas dos países cuja conta capital do balanço de pagamentos é mais aberta, como é o nosso caso. Assim, não basta garantir a independência do Banco Central para fixar juros com vistas ao controle da inflação e deixar que a taxa de câmbio flutue, uma vez que ela naturalmente tenderá à sobreapreciação.

A conclusão de economistas do gabarito de Olivier Blanchard (2016) é que é preciso garantir juros reais baixos e expectativas positivas para haver crescimento econômico. Em outras palavras: política monetária importa para o desenvolvimento.

Ao contrário do que se argumenta amplamente no mercado, não basta fazer ajuste fiscal para crescer. O ajuste é necessário para que o Estado recupere a capacidade de fazer dívida e financiar políticas públicas. Corte de gasto e aumento de imposto geram recessão, ceteris paribus.

O que se deve programar, isto sim, é uma política que estimule o crescimento e, em paralelo, busque a austeridade como instrumento para garantir um Estado republicano, que garanta a provisão de bens públicos em quantidade e qualidade desejadas pela sociedade. É verdade que o ajuste gera confiança e isso reduz o risco, impactando juros e decisão de investimento. Mas isso não é suficiente em um quadro de recessão profunda.

O fato é que, desde 1999, o Brasil pratica um regime de taxa de câmbio flutuante combinado com uma conta capital intensamente aberta e um Banco Central operacionalmente independente no cumprimento de seu mandato: a meta para a inflação. Os juros nunca convergiram para níveis sequer próximos dos observados nos países comparáveis e, argumenta-se, a explicação para isso residiria na lassidão fiscal.

Contudo, os dados mostram que, mesmo na presença de um superávit primário elevado (4,0% do PIB no pós-LRF), com dívida controlada, os juros nunca pairaram ao redor de níveis civilizados. Há, na verdade, um comportamento sistematicamente conservador na prática da política monetária, explicado por duas razões fundamentais:

a) o receio das autoridades em relação à volta da inflação, sobretudo nos anos iniciais do regime e

b) o efeito contágio entre as operações em mercado aberto ou compromissadas e a fixação da meta-Selic[3].

O peso da deterioração fiscal não é o fator preponderante na explicação dos juros altos. Ao contrário, a crise econômica, o baixo nível de investimentos e o diminuto dinamismo da atividade industrial – que têm o juro real descompensado como causa central –, estas, sim, explicam a derrocada da responsabilidade fiscal.

É claro que isso foi combinado com a visão de governos que não enxergavam na responsabilidade fiscal uma ferramenta importante para manter a capacidade de financiamento de boas políticas públicas em volume necessário para atender às demandas da sociedade. Entendiam, na verdade, que a expansão do gasto seria o motor do crescimento. O resultado é conhecido: déficit fiscal de 10% do PIB combinado com dívida bruta de 70% do PIB e taxa implícita da dívida líquida da ordem de 25% ao ano.

O presente é naturalmente uma consequência desses descompassos na estratégia de política econômica. A manutenção dos juros altos, por muito tempo, deprimiu o investimento, reforçou a tendência crônica à sobreapreciação e desmontou a indústria. Uma política monetária orientada para o controle da inflação e a preservação do crescimento não redundaria, como acontece hoje, numa taxa real de juros de quase 8% ao ano.

O problema é antigo. É preciso rever o paradigma do chamado tripé macroeconômico. Ele funcionou, por um tempo, mas seu esgotamento e a substituição pela chamada “nova matriz econômica” levaram a um quadro de crise fiscal e econômica. Nem a abominação das práticas que sustentaram o regime de metas à inflação nem o repúdio a inovações que possam dar nova vida ao processo de crescimento no Brasil. Temos, definitivamente, de encontrar o caminho do meio.

O Banco Central exagera na dose de cautela ao manter a Selic no nível de 14,25% ao ano diante da convergência das expectativas de inflação a patamares mais baixos. Perde-se, como argumentou Mônica de Bolle[4] em recente artigo, a oportunidade de reduzir o peso do serviço da dívida no cotidiano das empresas, de derrubar um bom pedaço do gasto público e de estimular a retomada do investimento.

Utilizar juros em um contexto em que os canais de transmissão estão esburacados e não funcionam como deveriam é o mesmo que administrar um remédio forte destinado a curar pneumonia quando o paciente está com pedras nos rins.

Nem mesmo a maior recessão da série histórica do IBGE tem sensibilizado o Banco Central a respeito da necessidade de iniciar um debate sobre a redução da taxa básica de juros. Que as regras de decisão do Banco Central levam em conta a atividade econômica e a inflação, não é novidade. Mas, por que o peso demasiado para o segundo fator, quando os dados da própria Pesquisa Focus indicam expectativas sob controle?

Outra dimensão importante é a questão da regra da paridade de juros. Espera-se que o juro doméstico se situe em patamar equivalente aos juros livres de risco acrescidos do risco país. Por esse critério, a nossa taxa de juros está muito acima do nível de referência. Isso está diretamente associado à tendência estrutural de apreciação do real frente ao dólar.

Por fim, o argumento da deterioração fiscal como causa do juro alto não se sustenta. Não há pressão de demanda e, portanto, não há como associar a frouxidão nas contas públicas a desajustes nos preços da economia. Dito de outra forma, a questão fiscal, hoje, não é razão para deixar de mudar o rumo no lado monetário, sobretudo em contexto de queda de 3,8% no PIB de 2015 e o tombo de 3,3% previsto para 2016. Digo o oposto: ela é um dos motivos centrais para a mudança.

Os desequilíbrios fiscais de hoje constituem menos a causa e mais a consequência da derrocada da atividade econômica. A dívida/PIB cresce rapidamente por três razões: PIB dilapidado, receitas deprimidas, aumento da rigidez do gasto ocorrida no período de bonança externa, sobretudo entre 2004 e 2011, juros altos e elevação desmedida do salário médio no serviço público.

A austeridade fiscal deve ser uma constante, por uma razão simples: não há possibilidade de financiar políticas públicas de boa qualidade e de maneira crescente sem boa saúde nas contas do governo. Cultivar a responsabilidade fiscal é o único caminho para ter condições suficientemente positivas à emissão adicional de dívida e ao seu refinanciamento. Para ficar claro: o endividamento público não pode continuar a crescer R$ 25 bilhões a cada aumento de um ponto percentual na Selic.

O presente artigo tratará de cada um destes quatro pontos: expectativas, paridade de juros, tendência estrutural de apreciação cambial e deterioração fiscal.

 

  1. Expectativas de inflação

As expectativas têm papel crucial na decisão de política econômica. Se os agentes econômicos entendem que a inflação vai cair, essa “força” tem papel importante sobre o movimento efetivo dos preços. Isto é, eles acabam mesmo caindo (tudo o mais constante).

Esta é uma dimensão central, portanto, para a fixação dos juros pelo Banco Central. Se ele observa que o mercado vê uma possibilidade de inflação mais baixa nos doze meses à frente, por exemplo, isso deverá influenciar sua decisão sobre manter, reduzir ou elevar a meta-Selic.

Hoje, o IPCA para os doze meses à frente está em 5,13%, conforme a última pesquisa Focus divulgada pelo Banco Central. Como os juros nominais estão em 14,25% ao ano, temos uma taxa real da ordem de 8,67%.

Pior, essa taxa de juros real está subindo de maneira galopante. Basta ver que, em setembro do ano passado, a expectativa para o IPCA nos doze meses à frente era de 7,32%. Isto é, para uma mesma taxa básica de 14,25%, o juro real figurava em 6,46%.

Assim, em um ano o juro real avançou 2,21 pontos de percentagem (8,67% menos 6,46%) (gráfico 1).

Gráfico 1 – Selic, IPCA (Expectativa Focus – 12 meses à frente) e Juros reais

grafico-1

                           Fonte: Banco Central. Elaboração – Felipe Salto. 

Esse é um dos fatos mais alarmantes: a contração monetária está sendo brutal diante do movimento de queda das expectativas de inflação. Mesmo assim, não parece colocada, ainda, a discussão sobre a necessidade de uma redução imediata da Selic. O receio quanto a uma potencial aceleração da inflação está completamente afastado. A preocupação maior, agora, deveria ser com a atividade econômica, que ainda não dá sinais robustos de recuperação.

O hiato do produto, quando calculado pelo método do filtro-HP, mostra que a atividade econômica está operando a pelo menos 4,0% de distância do seu potencial. As projeções para a variação real do PIB, em 2016, apontam quedas importantes, ainda que relativamente menores ante 2015. O PIB deve cair pelo menos 3,3% em 2016.

Até o momento, a atividade dá sinais contraditórios e, quando positivos, extremamente frágeis. Este é o quadro típico em que o governo deveria usar os juros para motivar o investimento privado, aproveitando a onda de melhora da confiança que de fato já se verifica nos indicadores calculados para medir ambiente de negócios e variáveis correlatas.

O PIB do primeiro semestre caiu 4,6% em relação aos primeiros seis meses de 2015. O gráfico a seguir, do IBGE, permite analisar a dinâmica bastante negativa que vem aparecendo também nas estatísticas de maior frequência, como varejo, renda, emprego e produção industrial.

Gráfico 2 – PIB semestral: variação % real em relação ao mesmo semestre do ano anterior (barras laranjas, primeiro semestre; barras azuis, segundo semestre)

Gráfico 2.jpg

Fonte: IBGE.

Também no acumulado do primeiro semestre, quando comparamos ao mesmo período de 2015, vemos o seguinte: consumo das famílias com queda de 5,6% e investimentos caindo a 13,3%. Ainda que no segundo trimestre em relação ao imediatamente anterior o investimento tenha apresentado leve alta (+0,4%), o quadro ainda é muito negativo. Nessa mesma base, a comparação do semestre inicial de 2016 com o mesmo semestre de 2015 mostra queda de 5,2% para a indústria, ainda que no trimestre tenha avançando marginalmente (+0,3%) ante o trimestre imediatamente anterior.

Já são seis trimestres consecutivos em que todos os componentes da demanda interna apresentam queda quando tomamos por referência o mesmo trimestre do ano anterior.

 

  1. A regra da paridade de juros

Outro ponto importante na argumentação sobre a redução dos juros, neste momento, é a observação da chamada regra da paridade de juros.

Cálculos feitos pela FIESP mostram que os juros reais médios, de 2000 a 2015, ficaram em 7,1% ao ano, no caso brasileiro. Pela regra da paridade, isto é, tomando-se a taxa de juros livre de risco e adicionando-se o risco país do Brasil, a taxa real de juros deveria ter ficado em 4,5% ao ano no período analisado.

No caso da média dos países emergentes considerados no referido estudo, essas duas taxas ficaram, respectivamente, em 2,0% e 2,5% ao ano na média do período 2000-2015. Sem dúvida, “há algo de podre no Reino da Dinamarca”.

Fazendo esta conta para o quadro atual, temos o seguinte resultado:

– Juro real calculado no tópico 2 deste artigo: 8,67% ao ano.

– Juro internacional livre de risco (americano): -1,5% ao ano.

– Risco país (CDS – Credit Default Swap[5] – Brasil): 300 pontos-base.

Logo, o juro real pela regra da paridade, deveria estar em 1,5% (isto é, juros real = -1,5% + 3,0% = 1,5%). Se considerarmos o EMBI[6], que no dia 23 de setembro estava em 315 pontos-base, mas tomarmos, por segurança, um nível maior para nossos cálculos, da ordem de 350 pontos-base, ainda assim o juro real calculado ficaria em 2,0% ao ano. Claramente, muito inferior ao que se apresenta hoje.

É claro que não se está propondo aqui a redução dos juros nominais a ponto de trazer o juro real para este patamar de imediato. No entanto, trata-se de uma referência para compreender que a política monetária está operando em bases ultraconservadoras, que não se justificam e não têm embasamento na realidade dos dados econômicos.

Seja pela regra da paridade ou pelo critério das expectativas, os juros reais estão muito acima do que deveriam estar. Os modelos econômicos vão nos dar também uma referência que estará em cerca de 50% do patamar de juros reais observados hoje. Refiro-me à taxa de equilíbrio, que fica em torno de 4,5% ao ano.

 

  1. Tendência estrutural da taxa de câmbio

Essa taxa de juros desbalanceada, chamemos assim, causa efeitos extremamente sérios e profundos na estrutura de investimentos e produção do país. O juro é o custo de oportunidade do investimento produtivo. Se ele cresce, em termos reais – como está ocorrendo agora –, a decisão de investir não acontece. Não adianta fazer concessões, não adianta igualmente dar crédito subsidiado ou ampliar de alguma forma a liquidez da economia.

A melhora de expectativas, já afirmava Keynes, combinada com a redução dos juros reais e uma política fiscal contracíclica, devem ser a base de um programa que pretenda recuperar as taxas de crescimento do produto.

O juro no lugar errado reforça a tendência estrutural de apreciação do câmbio, o que prejudica o único canal que poderia ajudar a economia a se recuperar mais rapidamente: o setor externo. As exportações, quando observamos a abertura do PIB do segundo trimestre divulgado pelo IBGE, apontam crescimento de 4,3% na comparação com o mesmo trimestre do ano passado. Já as importações caíram 10,6% na mesma base de comparação.

No acumulado no semestre, as taxas são, respectivamente: 8,2% e 16,2%. Ainda positivos, os resultados claramente pioraram do primeiro para o segundo trimestre, o que tem a ver diretamente com a interrupção do movimento de desvalorização do real e o início de um novo período de apreciação cambial. Os dados mensais de comércio ainda mostram um quadro liquidamente favorável, mas se a apreciação não for contida esse importante vetor do crescimento vai ser anulado (ver gráfico 3).

Gráfico 3 – Taxa de câmbio nominal e desvalorização real do câmbio

Gráfico 3.jpg

Fonte: Banco Central. Elaboração própria.

O gráfico 3 mostra que a taxa de câmbio nominal já apreciou de R$ 4,05/US$ para R$ 3,21/US$, entre janeiro e agosto deste ano. Janeiro foi o pico da desvalorização, em razão das apreensões e riscos associados às questões políticas. Trata-se de uma apreciação da ordem de 21%.

Em termos reais, quando tomamos a curva laranja, no gráfico acima, vemos uma apreciação de um patamar de 122 para 95, isto é, uma valorização real da ordem de 22,1%. Vale lembrar que, aqui, a taxa de câmbio real (número-índice, com junho de 1994 = 100) é o resultado do câmbio nominal ajustado pela inflação do dólar e do real.

Uma forma interessante de comparar as taxas de câmbio é o chamado Índice Big Mac, calculado pela revista The Economist[7]. A metodologia é simples: calcula-se o preço do Big Mac pela teoria da paridade do poder de compra, para todos os países, em dólares americanos. O preço de referência é o dos Estados Unidos, de modo que preços do sanduíche superiores ao de referência indicarão sobreapreciação cambial da moeda do país selecionado. Quando o preço é inferior ao dos Estados Unidos, entretanto, tem-se uma medida de sobredesvalorização.

Veja o caso da China, para exemplificar: em julho deste ano, o preço dado pelo índice Big Mac era de US$ 2,79, isto é, 44,7% inferior ao preço de referência, indicando um elevadíssimo grau de sobredesvalorização. Para que se tenha ideia, a taxa de câmbio de 6,68 yuans por dólar, se ajustada pelas discrepâncias apontadas pelo índice, deveria estar em 3,69 yuans por dólar.

O gráfico 4 dá uma dimensão de como a China vem praticando deliberadamente uma política cambial agressiva, enquanto nós seguimos defendendo o regime de flutuação cambial, mas utilizando-o, em momentos de pressão inflacionária, para valorizar artificialmente o real frente ao dólar. Este tipo de estratégia de política econômica é veneno na veia do setor produtivo exportador. Não há razão para ser cultivada e repetida várias e várias vezes, como temos feito desde 1999.

 Gráfico 4: Percentual de distância do índice Big Mac chinês em relação ao dos EUA desde 1999 (os valores negativos representação sobredesvalorização)

Gráfico4.jpg

Fonte: The Economist.

No caso brasileiro, em julho deste ano, o preço dado pelo índice Big Mac era de US$ 4,78, isto é, 5,1% inferior ao preço de referência, indicando um desnível muito pequeno. Se corrigida, a taxa de câmbio daquele mês deveria ter ficado em R$ 3,08/US$ e não em R$ 3,24/US$.

O gráfico 5 mostra o histórico do índice para o caso brasileiro desde 1999. Nota-se que, entre 2005 e 2012 o câmbio manteve-se sistematicamente apreciado em relação ao dólar. Este período é o que explica a desindustrialização profunda do país, mesmo que temporariamente tenhamos crescido a taxas superiores a 4,0%. Nos anos mais recentes, vemos uma oscilação.

Gráfico 5: Percentual de distância do índice Big Mac brasileiro em relação ao dos EUA desde 1999 (os valores negativos representação sobredesvalorização)

Gráfico5.jpg

Fonte: The Economist.

 

  1. A questão fiscal
Juros reais Dívida bruta
Japão -1,1% 246%
EUA -1,5% 105%
Reino Unido -1,2% 91%
Canadá -1,5% 87%
Hungria -1,3% 76%
Islândia 1,6% 74%
Israel -0,9% 69%
Brasil 8,7% 69%
Índia 1,8% 64%
México -0,1% 51%
Polônia 0,2% 49%
África do Sul 0,3% 48%
Suíça -1,2% 46%
Dinamarca -1,1% 44%
China 2,6% 44%
Suécia -1,7% 41%
Colômbia 1,3% 41%
Austrália -0,4% 38%
Coreia do Sul -0,3% 37%
Turquia 0,8% 33%
Nova Zelândia 1,0% 33%
Noruega -1,2% 30%
Indonésia 2,4% 26%
Rússia 3,7% 19%
Chile 0,4% 16%

O desequilíbrio fiscal é o problema mais sério da economia brasileira. A PEC 241 – a chamada PEC do Teto – é uma iniciativa positiva no sentido de recobrar o equilíbrio fiscal. Ajustes seriam bem-vindos, mas não há dúvida de que a proposta é um passo necessário para ajudar a tirar as contas do vermelho.

O fato de o governo ter colocado a questão fiscal no topo da agenda de prioridades e de ter fixado um objetivo claro nesta matéria é mais do que suficiente para dar boas garantias ao Banco Central de que o déficit fiscal será combatido. Se esta era a razão para não reduzir os juros, ela já não existe mais.

A dívida bruta cresce a um ritmo de meio a um ponto do PIB todos os meses e o déficit nominal é de R$ 590 bilhões ou 10% do PIB. Somente com juros, o governo gasta R$ 420 bilhões. Mesmo se descontarmos a correção monetária, trata-se de uma das maiores despesas públicas. Para que se tenha ideia, a cada ponto de aumento na Selic o gasto cresce R$ 25 bilhões anualizados. Mesmo que se desconte do cálculo a correção monetária, o número permanece elevadíssimo. Apenas as operações compromissadas estão na casa de R$ 1 trilhão e custam R$ 142,5 bilhões anualizados.

A comparação com outros países mostra que o nível de endividamento brasileiro é altíssimo quando controlamos pelo custo médio, isto é, pelo juro real. Países com nível de dívida bruta próximo ao do Brasil têm juros negativos ou, quando positivos, no máximo em 2% (quadro inicial).

A trajetória prevista para o endividamento é de crescimento por pelo menos cinco anos. Não é razoável imaginar que se deva buscar um primário estratosférico, neste momento, para acelerar essa convergência. A recuperação do equilíbrio fiscal e das condições de sustentabilidade da dívida dependerão da retomada do crescimento e, por sua vez, da redução dos juros.

Medidas complementares à PEC nº 241 podem e devem ser tomadas, mas o primário não crescerá, mesmo assim, da noite para o dia. Listo algumas ações que podem ajudar a apagar o incêndio ou, como gostamos de dizer, “de curto prazo”:

  • interromper todos os reajustes salariais previstos: R$ 100 bilhões a menos ao final de quatro anos (considerando-se desdobramentos sobre estados e municípios);
  • cortar os subsídios e subvenções econômicas à metade: R$ 20 bilhões a menos;
  • revisão de todos os contratos da administração pública com o setor privado: R$ 12  a 14 bilhões/ano;
  • securitizar a dívida ativa da União: R$ 55 bilhões/ano;
  • securitizar a dívida ativa dos estados: R$ 30 bilhões/ano; e
  • reverter parte das desonerações concedidas nos últimos anos (folha, IPI e outras): R$ 30 bilhões/ano.

Se tomarmos a equação que rege as relações entre crescimento, juro real, nível de dívida e superávit primário, veremos que para uma dívida de 83-85% do PIB, nível até o qual certamente migraremos nos próximos anos, com um crescimento de 2,5% e juros reais de 4,5%, seria necessário um primário positivo de 2-3% do PIB para estabilizar a dívida.

Sem receitas e, portanto, sem recuperar o crescimento, como disse Edmar Bacha em recente seminário organizado pelo IPEA, não haverá ajuste fiscal possível e perene.

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REFERÊNCIAS

BARBOSA, F. H. “The contagion effect of public debt on monetary policy: the Brazilian experience”. Revista de Economia Política vol. 26 nº 2 – abril-junho (2006). Acesso: http://www.scielo.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S0101-31572006000200004

BLANCHARD, O. “How to teach intermediate Macroeconomics after the crisis?”. Peterson Institute for International Economics (PIIE). (2016). Acesso: https://piie.com/blogs/realtime-economic-issues-watch/how-teach-intermediate-macroeconomics-after-crisis

BOGDANSKI, J., TOMBINI, A. & WERLANG, S. “Implementing inflation target in Brazil”. Working Paper Series nº 1. Banco Central do Brasil. (2000). Acesso: https://www.bcb.gov.br/pec/wps/ingl/wps01.pdf

BOLLE, M. “É preciso falar sobre juros”. O Estado de São Paulo, 14 de setembro de 2016. Acesso: http://economia.estadao.com.br/noticias/geral,e-preciso-falar-sobre-juros,10000075877

REY, H. “International channels of transmission of monetary policy and de mundellian trilemma”. National Bureau of Economic Research – NBER Series. (2016). Acesso: http://www.nber.org/papers/w21852.pdf

THE ECONOMIST. “The Big Mac Index”. Atualização de julho de 2016. Acesso: http://www.economist.com/content/big-mac-index

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NOTAS

[1] Para uma visão geral sobre o regime de metas e sua implementação, ver: Bogdanski, J. et al (2000) – https://www.bcb.gov.br/pec/wps/ingl/wps01.pdf

[2] Trabalhos recentes, incluindo as análises do economista Olivier Blanchard (2016), problematizam essas questões. Ver também Rey (2016).

[3] Ver artigo publicado por Barbosa, F. (2006) – http://www.scielo.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S0101-31572006000200004

[4] Ver artigo publicado pela economista Monica de Bolle (2016) aqui – http://economia.estadao.com.br/noticias/geral,e-preciso-falar-sobre-juros,10000075877

[5] Hoje (26/09/16), estava em 280 pontos-base. Para cinco anos, medido como uma espécie de “seguro contra calote”.

[6] Emerging Markets Bond Index (EMBI), que mede também o risco-país, mas tomando por base a média de uma carteira de títulos de países emergentes.

[7] Ver aqui – http://www.economist.com/content/big-mac-index

Revista Época: PEC 241

Meu artigo na Revista Época (na edição impressa e no portal) sobre a PEC 241.

http://epoca.globo.com/ideias/noticia/2016/10/felipe-salto-aprovar-pec-241-e-direcao-certa-mas-ela-precisa-ser-aperfeicoada.html

Felipe Salto: “Aprovar a PEC 241 é a direção certa, mas ela precisa ser aperfeiçoada”

A PEC do Teto propõe congelar as despesas do governo federal em valores reais (corrigidos pela inflação) por um prazo de dez anos, prorrogáveis por outros dez

FELIPE SALTO

14/10/2016 – 19h46 – Atualizado 15/10/2016

Felipe Salto: “O prazo de vigência do teto é questionável, mas a PEC é um passo certo. Com ponderações, conseguiremos consolidar uma proposta coesa” (Foto: Regis Filho/Valor/Ag O Globo)

A PEC 241 é o começo do começo da mudança. Todos sabemos: não há bala de prata em política econômica. A proposta precisará ser complementada pela reforma da Previdência, por um efetivo choque de gestão e por maior controle do gasto público, buscando-se maior eficiência também do lado tributário. O essencial é que, após anos de insensatez, há um firme compromisso do governo Michel Temer em recolocar ordem na casa. O país acordou para a urgência de mudar e recomeçou a remar, unido, na direção certa.

Direção certa significa aprovar a PEC. Não há outra alternativa. Claro que é possível discutir pontos do texto aprovado na Câmara. O desenho da PEC do Teto tem problemas, mas a medida é essencial para recobrar o equilíbrio fiscal. Reduzir o prazo ou permitir revisões a cada mandato, desde o início, seria um complemento importante. Equacionar melhor a questão das vinculações e indexações, bem como direcionar o ajuste para os gastos com pessoal são aperfeiçoamentos que não devem sair do radar. Mas só a irresponsabilidade, de quem pôs o Brasil à beira da falência, explica as falácias contra uma medida tão fundamental. Aperfeiçoar, sim; rejeitar, de forma alguma.

Vale resgatar um pouco da história recente, para entender quando e como o populismo e a incompetência levaram o país a sua mais grave recessão. A Lei de Responsabilidade Fiscal fixou normas e regras do jogo que colocaram o país na rota do crescimento. Esse espírito de respeito ao dinheiro público e de ter as contas arrumadas para financiar mais e melhores políticas públicas foi perdido. A ideia de que o Estado deveria liderar a tudo e a todos, intervir fortemente na economia e dirigir o crescimento do PIB explica, mas jamais justifica, o desprezo pelo equilíbrio fiscal e a dissimulação como ação de governo. Desde 2009, o expediente de abater determinados gastos da meta fiscal já começava a ser usado. Depois, vieram a manobra contábil da Petrobras e os subsídios não contabilizados do BNDES. Por fim, as pedaladas e o uso de dinheiro do lucro cambial do Banco Central para bancar despesas correntes do governo. Não é por acaso que as contas estão em frangalhos. A contabilidade criativa ficou como marca da gestão das finanças públicas sob a batuta de Lula e Dilma. E é importante frisar: o ovo da serpente não foi posto nos últimos anos, mas já no primeiro governo Lula.

No segundo mandato do presidente Fernando Henrique Cardoso, a taxa média anual real de crescimento do gasto primário (sem contar os juros pagos sobre a dívida) ficou em 3,5%. No primeiro governo Lula, saltou para 7,4% e, no segundo, para 9,5%. Com Dilma, a taxa voltou a 3,8%. Ou seja, a despesa foi turbinada para valer nos dois governos iniciais do PT. Colheram os frutos da bonança externa – período de alta procura por nossas matérias-primas – e os devoraram como se não houvesse amanhã. O investimento, que poderia ter avançado de maneira robusta, deu lugar a uma sanha irresponsável de estímulo à tomada de crédito e ao aumento do gasto público. As consequências são sentidas por cada brasileiro desempregado.

O resultado da derrocada do crescimento econômico e do golpe às instituições fiscais é que o Brasil entrou no vermelho e será difícil tirá-lo do buraco. As contas públicas recebidas pelo presidente Michel Temer congregam uma dívida bruta que, entre 2006 e 2016, saltou de 55% do PIB para 70%, combinada com um déficit nominal – receitas totais do governo menos despesas incluindo juros – na casa de R$ 600 bilhões, ou 10% do PIB. O custo da dívida, chamado taxa implícita, está hoje perto de 25% ao ano.

É diante desse contexto que a aprovação da PEC do Teto é urgente. O texto original foi aprimorado pela Câmara. Entendemos que ainda há pontos importantes a ser discutidos – como o prazo de vigência de 20 anos da nova regra, a contradição entre a coexistência de 14 despesas vinculadas ou indexadas e o uso da inflação do ano anterior como parâmetro do limite. Isso nada tem a ver com o alarde irresponsável feito pela oposição. Tem a ver, sim, com a busca pelo melhor desenho de uma proposta à qual todos os analistas de bom-senso são favoráveis.

Debater em busca do melhor texto possível é obrigação do Legislativo, e é isso que os parlamentares responsáveis com o futuro do Brasil estão fazendo. É lastimável, porém, que ainda exista quem confunda debate público com rinha de galo ou com vale-tudo. Só isso explicaria a balela dos que afirmam que a PEC do Teto congelará ou cortará dinheiro da saúde e da educação.

É preciso ter claro: saúde e educação continuarão a ter patamares mínimos de gastos. Não há teto específico nem para uma nem para outra. Em 2017, o país vai investir mais de R$ 220 bilhões nessas duas áreas. A partir de 2018, será aplicada a inflação sobre esse patamar, para definir o piso do gasto anual. Vejam bem: o piso. Desejando gastar acima do mínimo com qualquer dessas áreas, a política definirá quem terá seu orçamento diminuído para que esses dois sejam elevados. Simples. Pior cego é o que não quer ver.

O Congresso não deve se furtar da tarefa de ajudar a esclarecer a proposta e afastar as dissimulações. É pelo diálogo, pelas ponderações a respeito do desenho da PEC – pelo bom debate, essência da democracia – que conseguiremos consolidar uma proposta coesa, um pontapé inicial para a recuperação do crescimento.

A limitação das despesas à inflação do ano anterior é uma saída interessante. Ela elevará, sim, os resultados fiscais. Revelará ao país que o Estado, como uma família e uma empresa, também tem uma restrição orçamentária, um limite para gastar. Ninguém pode ter despesas que não caibam em seu orçamento, em seu salário. Quando se trata de recurso público, essa busca pelo equilíbrio deveria ser ainda mais obsessiva.

O Estado tem de adotar boas práticas de gestão. A dívida contraída com o setor privado não pode mais custar os juros astronômicos de R$ 440 bilhões ao ano (incluindo a correção monetária). O objetivo de uma nação em desenvolvimento deve ser a expansão do bem-estar social, o que só virá com crescimento e na presença de um Estado probo, republicano e justo. Isso não combina com descaso pelo dinheiro público.

A farra fiscal foi grande. Chegou a hora de mudar. Claro que há um preço, e todos terão de dar sua cota de contribuição. Como disse o presidente: “Se não houver um certo sacrifício, nós não tiramos o país da crise”. Nem construiremos um país mais justo e menos desigual.

Felipe Salto é mestre em administração pública pela FGV, assessor econômico do senador José Aníbal (PSDB-SP) e autor do livro Finanças públicas: da contabilidade criativa ao resgate da credibilidade

PEC do Teto – Perguntas e Respostas

Aqui vão seis perguntas e respostas sobre a PEC do Teto. É hora de escolher um lado. É claro que aperfeiçoamentos e ponderações sempre podem e devem ser feitos. Monica De Bolle e eu fizemos artigo nessa linha. Com José Roberto Afonso e Leonardo Ribeiro, também mostramos um pouco da experiência internacional. Democracia civilizada precisa garantir isso: diálogo, debate de ideias e construção coletiva de boas saídas para os nosso problemas enquanto sociedade e nação.

Seis Perguntas e respostas sobre a PEC nº 241:

1 – O que é a PEC nº 241, também chamada de PEC do Teto?

A PEC do Teto é uma proposta de emenda à Constituição que pretende fixar um limite para o crescimento da despesa primária do governo. Despesa primária é aquela que não considera o custo da dívida pública, isto é, os juros pagos aos detentores dos títulos emitidos pelo governo (ver pergunta 2 sobre juros).

O teto ou limite funcionará assim: a despesa só poderá crescer a uma taxa equivalente a no máximo a variação do IPCA do ano anterior. Se a inflação for de 5%, por exemplo, é esse o ritmo de avanço do gasto que o governo poderá colocar na Lei Orçamentária Anual, isto é, no orçamento propriamente dito.

2 – Mas por que os juros não entram na conta?

A taxa de juros é uma variável onde o governo tem menor liberdade para agir. No Brasil, hoje, está em vigência um regime de metas à inflação, que tem como principal instrumento a taxa de juros. Quando o Banco Central quer deixar a decisão de consumir mais difícil, ele eleva os juros, tornando o crédito mais caro e tirando da economia pressões que podem redundar em aumentos de preços, isto é, em inflação. Essa é a regra geral.

Hoje, por exemplo, minha opinião é de que os juros estão fora do lugar. A economia está em depressão profunda – a maior da história (e olha que a série do PIB calculada pelo IBGE vem de longe – 1901) – fato pelo qual deveríamos já ter iniciado um ciclo de redução firme e intenso dos juros. Em outubro, espero que a Selic caia pelo menos um ponto de percentagem. Isso tem efeito colateral no lado fiscal, porque a cada ponto a menos de juros, paga-se menos nos títulos emitidos pelo governo. Uma economia de cerca de R$ 25 bilhões anualizados.

Feito esse preâmbulo, a verdade é que não temos como fixar limites para os gastos com juros, pois isso equivaleria a retirar das mãos do Banco Central o seu principal instrumento de controle da inflação. É claro que isso não exclui análises como a que acabo de fazer.

3 – A saúde e a educação serão prejudicadas? Haverá “congelamento”?

Aqui, é preciso que tenhamos muita clareza. A crítica desonesta, que vem do PT e dos que ainda orbitam em torno dele, quer espalhar o terror. Dizem, sem o menor pudor, que a saúde será congelada, que os professores vão ficar à míngua e coisas correlatas. Vamos aos fatos?

A regra prevista pela PEC para a Educação garante 18% do volume de impostos líquido de transferências a estados e municípios para o item “manutenção e desenvolvimento do ensino” em 2017, despesa que fica hoje ao redor de 50-60 bilhões de reais. A partir de 2018, sobre o montante de 2017, será aplicada a inflação, como regra geral, para fixação do valor mínimo, isto é, do piso para esta área. Vejam, então, que interessante: no caso da educação, haverá um valor mínimo sempre garantido. Não há teto específico para esta área.

Quem disse isso não leu o texto da PEC ou insiste em falácias por razões outras que não a de promover o bom debate. É claro que, sendo um componente do gasto primário total, a educação estará sujeita ao limite global. Mas, por exemplo, se o governo ou o Congresso quiserem fixar valores superiores ao piso, eles poderão. Isso exigirá, no entanto, que despesas com funcionalismo, previdência, custeio da máquina ou outras sejam cortadas para dar lugar a esse incremento. É aritmética. Tira daqui, põe acolá, mantém-se o teto.

No caso da saúde, a mesma coisa. A diferença é que, aqui, está-se garantindo um valor maior para 2017 do que na ausência da PEC. Inicialmente, a regra atual, aprovada no ano passado, mandava fixar 13,65% da receita corrente líquida (o que é diferente da regra da educação, onde apenas impostos entram). Com a PEC, esse percentual subiu para 15% e, a partir de 2018, valem as mesmas observações que fiz acima para a educação.

É simples. Pior cego é o que não quer enxergar.

4 – O que acontecerá com os investimentos?

Em princípio, não se pode afirmar nada sobre isso. Há, sim, uma tendência a que as despesas ditas discricionárias, isto é, que não seguem uma regra específica de vinculação ou indexação, como é o caso do investimento, sofram mais. Mas isso não está dado.

Ao aplicar a PEC, o governo precisará de boa gestão e administração das contas para que as despesas de boa qualidade, isto é, aquelas ligadas ao processo de crescimento econômico, como é o caso dos investimentos, sejam preservadas.

5 – Como fica a questão do gasto com pessoal, isto é, dos salários dos servidores públicos?

Neste ponto, a PEC traz, no parágrafo 2º do art. 102 (redação dada pela PEC ao Ato das Disposições Constitucionais Transitórias), um embrião para o controle do gasto com pessoal. Isso é essencial, porque regras específicas para gastos que estão, hoje, inchados, ajudarão a que a aplicação da PEC se dê muito mais sobre estas despesas do que sobre os investimentos ou gastos sociais.

Um dado importante calculado pelo consultor legislativo do Senado,Marcos Kohler: os salários dos servidores públicos, em média, cresceram 33% nos últimos treze anos, o que representa três vezes a taxa de crescimento observada no caso do trabalhador do setor privado. É um dado interessante, porque, apesar de, em quantidade, não estarmos distante da média observada no resto do mundo, os salários, estes sim, diferem muito do que é observado no mercado em geral.

6 – E a reforma da previdência?

A PEC do Teto abrirá caminho para a reforma da previdência. Hoje, no setor público, como sempre diz o eminente economista Raul Velloso, o gasto público pode ser resumido a uma grande folha salarial que é paga todos os meses. São transferências, salários, benefícios previdenciários, incluindo os rurais, dentre outros.

A reforma da previdência ajudará a dar sustentabilidade ao regime. Escolhemos, até hoje, ter um Estado que garante a aposentadoria para pessoas que ainda estão em condições de trabalhar. Não vamos condenar isso, mas vamos refletir? Será que um país com dívida de 4,2 trilhões, déficit de 600 bilhões de reais e juros de 14,25% ao ano, com desemprego de 12 milhões pode se dar ao luxo de garantir aposentadoria a quem ainda está em idade efetivamente ativa?

Olhando para os outros países, é razoável fixar uma idade mínima para aposentadoria. 65 anos, por exemplo, seria um bom número. O argumento de que os estados mais pobres apresentam expectativa de vida inferior a este número é falacioso. O que se tem de observar é qual a expectativa de vida dos adultos, que é muito mais elevada e alinhada ao resto do país. Mas este tema é para outro momento.

O que é importante ter em mente é que a previdência – pública e privada – precisará entrar na dança. E isso é positivo, sim, porque é a garantia de que continuaremos a ter um sistema previdenciário saudável lá na frente. Hoje, o governo destina 12% do PIB ao pagamento de aposentadorias (incluindo estados, municípios, INSS e governo federal). Para comparar e refletir: o governo federal investe apenas 0,7% do PIB. É razoável?

A PEC do Teto, o resto do mundo e debate Fundação FHC

Na Revista Conjuntura Econômica, da FGV, José Roberto Afonso, Leonardo Ribeiro e eu publicamos artigo para contextualizar a PEC do Teto ao que ocorre no resto do mundo.

Olhar para a experiência internacional é essencial para as ações do Estado, sobretudo quando se trata de algo tão central para o futuro de todas as políticas públicas.

– Revista Conjuntura Econômica da FGV: http://portalibre.fgv.br/main.jsp?lumPageId=402880811D8E34B9011D9CCBFDD1784C&contentId=8A7C82C5557F25F20157BEA2E4533F56

Vejam também as matérias do Valor Econômico e do Antagonista sobre o estudo:

– Valor: http://www.valor.com.br/brasil/4742395/controle-de-despesa-foi-bem-sucedido-em-outros-paises

– Antagonista:  http://www.oantagonista.com/posts/o-teto-pelo-mundo

Na Fundação FHC, debati, ontem (13/10), com Zeina Latif, o desenho da PEC do Teto. O vídeo pode ser visto aqui: https://www.youtube.com/watch?v=zFMgHL_NoSI

Também houve matérias do Valor, do Infomoney e do Estadão a esse respeito:

– Valor: http://www.valor.com.br/brasil/4743843/prazo-de-vigencia-do-teto-de-gasto-divide-economistas

– Estadão: http://economia.estadao.com.br/noticias/geral,economistas-divergem-sobre-pec-241-em-debate-da-fundacao-fhc,10000081936

– Infomoney: http://www.infomoney.com.br/mercados/politica/noticia/5638052/pec-teto-gastos-deve-mudar-continuar-como-esta-economistas-divergem